截至2017年7月底，国内私募股权投资市场LP共19类，数量达到23595家。其中富有家族及个人名列前茅，数量达到10455家，企业紧跟其后，数量3467家，投资公司排名第三，共2495家，分别占比44.34%、14.7%以及0.58%，这三类LP数量总和占国内股权投资市场总量超七成份额。而这三部分的LP的背景大都是由国内的富有家族个人或者家族企业投资集团组成，可以说，富有家族及个人是中国私募股权基金中重要的参与者。

母基金FOF（Fund of fund）是指以普通基金作为主要投资对象，投资于基金组合的基金，又称为“基金中的基金”。普通基金一般直接投资于股票、债券、现金和股权等资产，而母基金一般通过投资基金间接投资于上述资产。因母基金具有为客户节约成本和分散投资风险的效果，最近几年以政府引导基金和家族办公室母基金为代表的母基金不论是在数量还是质量上发展迅速。在2015年7月以前，国内共有FOF基金391只，而在2015年7月-2016年3月短短9个月FOF基金增加了257只，增幅为66%。

本文基于对国内富有家族及个人的投资现状，分析以家族办公室为代表的机构与母基金在投资关系、实现职能方面的关系，并提出对两者融合发展的前景展望。

私人银行与家族办公室

从定义上看，私人银行(Private Banking)，是银行服务的一种，专门面向富有阶层，为富豪们提供个人财产投资与管理，一般需要拥有至少100万美元以上的流动资产才可在较大型的国际金融公司或银行中申请开设此类服务。 私人银行服务最主要的是资产管理，规划投资，根据客户需要提供特殊服务，也可通过设立离岸公司、家族信托基金等方式为顾客节省税务和金融交易成本。

而家族办公室是一个由相关领域专家组成，专注于一个财富家族的投资及私人需求等事务的私人公司。其基本类型包括两种：单一家族办公室和多家族办公室。单一家族办公室只为单个家族监管财务以及生活方面的事务。因为单一家族办公室的业务只是建立在相关富豪家族的需求和喜好基础上，所以这种类型的家族办公室并没有一种统一的组织结构。其组建目的通常在于使其对财务以及私人事务进行掌控。多家族办公室通常为单独的金融服务机构，其一般提供多种专业技术方面的服务。跟单一家族办公室比较起来，多家族办公室主要着眼于财务管理、利润和财富增值。

家族办公室与母基金关系

首先，家族办公室与母基金都是私募股权投资的组织形式，是私募股权市场上的重要参与者。

根据清科私募通数据，截至2017年7月底，国内私募股权投资市场LP共19类，数量达到23595家，其中富有家族及个人名列前茅，数量达到10455家，占比44.34%，FOF共328家，占比1.39%。两者同时属于私募股权投资市场上的重要参与者。

其次，母基金可以作为富有家族及个人投资的有效组织手段。

根据贝恩咨询公司和招商银行联合发布的《2017中国私人财富报告》，以信托产品、私募基金为代表的更加个性化的投资资产在高净值人群可投资资产配置比例中逐年上升。其中，包括碧桂园家族母基金、步长家族母基金和汉景家族母基金等家族母基金的设立都反映出母基金是富有家族投资的组织形式之一。

同时，家族办公室比母基金包含更多职能

家族办公室与母基金等其他投资机构最大的区别是其对超高净值家族的财富管理不仅局限于财务问题，还有很多软性问题，比如家族和睦、家族教育、慈善、礼仪、管家服务等财富管理功能。其主要可以从家族四大资本角度进行划分：

金融资本：家族办公室的职能包括财务会计报告、实现资产配置、遴选并监督投资经理、实现家族信托与遗嘱管理、税务筹划与申报、家族信贷管理、家族外汇管理。

家族资本：辅助实现家族治理（家族宪法家族大会）、家族旅行家族仪式（婚丧嫁娶等）法律事务（婚前协议）、家族档案管理、礼宾服务、管家服务、安保服务、艺术品收藏拍卖管理、私人飞机游艇管理。

人力资本：家族办公室需要辅助并指导完成家族教育、传承规划、下一代培养（教育实习工作等）

社会资本：家族办公室要规划家族的慈善公益活动、子啊俱乐部校友会等领域组织社交活动、维持家族公共关系，对家族声誉进行监控管理等等。

由此可见，成熟家族办公室的职能不仅需要对家族财富进行保值增值，更重要的是满足富有家族的个人与家族长期发展需求。

家族办公室与母基金结合

根据贝恩咨询公司与招商银行最新发布的《2017中国私人财富报告》，从投资心态和行为来看，当前富有家族及个人的财富目标更成熟、资产配置意识增强、财富传承需求的认知和反思更深入。首先，财富目标从“创造更多财富”演变到以“财富保障”和“财富传承”为首要考量。其次，资产配置更理性、更开放，对风险的辩证认识使得富有家族及个人的眼光不再局限于传统的投资品种，而是积极关注并愿意尝试另类投资产品。再次，出于分散风险和捕捉投资市场机会的考虑，拥有境外配置的人群占比不断提升，人均境外资产配置比例近年来则趋于稳定。最后，财富传承成为热点，高净值人士普遍认识到对物质财富传承的需求，而且逐渐认可精神财富传承以及企业传承设计的必要性。总体而言，高净值人群心态更成熟、眼界更开阔、考量更长远。

同时，富有家族及个人对多元化投资的的投资认识和能力逐步增强。

根据《2017中国私人财富报告》分析，随着市场投资品种不断丰富，同时高净值人士分散投资风险的意识提升，高净值人群资产配置呈现出多元化趋势。2009年，高净值人群的资产集中配置于储蓄和现金、股票以及投资性房地产，三者约占其整体可投资资产的70%；2013年，随着信托产品的兴起，高净值人群在该类资产上的配置迅速增加，一度占其整体可投资资产的15%左右；近两年，由于资本市场大幅波动，高净值人群的避险情绪逐渐升温，银行理财等固定收益类产品的配置比例有所增加，股票及公募基金类资产配置比例有所下降。2017年，高净值人群在银行理财产品上的配置约占其整体可投资资产的25%，相较2015年增加近一倍。

在新兴投资品种（如以私募股权基金为代表的另类资产）上，高净值人群的配置比例则不断提高。从2017年的投资数据上来看，11%的高净值人士增加了对私募股权基金的投资比例。

这一系列的发展趋势反映出富有家族资产配置的稳健性倾向。而由于其具有的以下特征，母基金，尤其是市场化的母基金成为了富有家族配置资产的绝佳选择。

1)   分散风险

投资一只私募股权基金的流动性非常有限，并且涉及的行业领域也是有限的，而FOFs作为私募股权基金的组合可以通过配置不同期限、 投资主题的基金有效提升流动性和投资范围。从Weidig、Kemmerer 和Born（2004）的研究发现，投资于单支基金风险要低于直接投资于企业，而FOFs的风险则要明显小于投资单支基金。这正好满足了富有家庭对投资风险分散化的要求。

2)   投资回报更稳定

根据国外经验，FOFs策略的年平均净IRR保持在10%上下，标准差在大多数年份保持在10%以下，远低于单基金投资收益的标准差，业绩回报更加稳定。这也符合富有家族对稳定投资收益的要求。

3)   接近目标市场渠道

在新兴市场经济国家，本土私募股权投资基金有其特有优势，通过FOFs进入比直接投资于这些基金更节省时间和成本，能够抓住稍纵即逝的市场机会；有些私募股权投资基金市场目标非常分散，如美国就有大约2000支VC基金，而且要了解投资目标成本较高，FOFs提供了便捷的渠道； 投资FOFs使得专业知识不是很全面的投资者可以依赖专业机构涉足一些自己不熟悉的行业或者领域，降低了对投资者知识和信息掌握的要求。

4)   专业化程度

私募股权投资直投基金的投资者在5至8年的投资期内一般只能静静等待一般合伙人的运作与投资结果，而FOFs管理人则能做更多工作以控制投资，保持增值。FOFs不仅能够通过资产再组合选择不同私募股权投资基金和项目，选择不同的行业、地域和投资团队，达到帮助中小投资人有效分散投资风险的目的；而且还可以随时代表投资人和私募股权投资基金经理保持沟通，为其提供资本支持，管理未投资出去的现金。此外，FOFs能向投资人及时提供信息，做出专业报告，评估资产组合风险。这些市场化专业化的运营机制，都为富有家族办公室的投资实现了更好保障。

家族办公室母基金运营特点

家族办公室母基金作为家族办公室投资的方式，同时具备了家族办公室和母基金两者的特点。

1)  规模大。家族办公室母基金属于母基金，因此与其他家族办公室投资方式相比，更具有母基金体量大的特点。这也无形中为设立家族办公室母基金的家族设置了更高的门槛。当前设置家族办公室的财富门槛约为1亿美元，而母基金的设立门槛则远高于此。所以为了设立足够规模的母基金实现财富有效配置，富豪家庭的资产规模需要达到数十亿美元。这也可以从当前国内主要家族办公室母基金的家族背景看出来。

2)  个人特色更明显。由于家族母基金完全为家族私益服务，而家族企业又通常集中于某一行业，因此在投资决策上，家族母基金也通常会反映出家族的行业特征和个人特色。同时，因为只针对家族负责，其投资管理的效率也会比其他分散化私募母基金更高。

3)  选择审核更加严格。按照规则来讲，家族办公室的母基金LP投PE之前会做非常详细的尽调，包括对GP团队每个人背景的尽调和业绩的尽调，以降低投资风险。此外，对职业团队的判断也很重要。从《2017中国私人财富报告》的内容可以知道，高净值人群，尤其是包含一代和二代企业家的富有家族筛选私募基金的主要渠道是通过私人银行或者说，可以通过更专业化的家族办公室实现。在选择私募基金时，富有家族更加看重产品管理机构的历史投资业绩和产品管理机构的口碑。

从以上的分析可知，一方面，母基金因为其具有的风险分散、收益稳定的特征，契合了家族办公室的投资管理要求，因此会随着中国富有家庭规模的快速增长和对投资意识的增强而逐渐发展。另一方面，家族办公室母基金因为具有更强的监督动力更低的监督成本以及更加灵活的资金管理制度，因此对基金管理人提出了更高的要求，有利于市场化私募机构的发展。

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